Attenti ai rimbalzi

Quel mattacchione di Paul Krugman ci ricorda che i davvero terribili dati di inizio anno avevano molto a che fare con le scorte di magazzino: gli imprenditori hanno deciso di avere troppe merci nei magazzini e perciò hanno tagliato la produzione ben al di sotto delle vendite finali.

Correlativamente, i germogli verdi che abbiamo visto sono dovuti a una rilevante conseguenza della fine di questo processo di destoccaggio. Il punto è, si chiede Krugman, quant’è cambiata la sopra esposta situazione? Stiamo vedendo oggi qualcosa di più di quel rimbalzo dovuto alla ricostituzione delle scorte di magazzino che la maggior parte di noi si aspettava, per l’appunto, dopo tre o quattro mesi?

Jan Hatzious, economista di punta della Goldman Sachs, è scettico. Le ultimissime notizie che ci fornisce suggeriscono che la domanda finale non sta andando da nessuna parte: tutte le linee del grafico si muovono da inizio anno lateralmente e non mostrano una ripresa ma una recessione a forma di L.

Lamberto Cuor di leone

Il presidente della Consob, Lamberto Cardia, nella sua relazione annuale, veste i panni del moralizzatore: ha reclamato maggiore trasparenza e correttezza in tutti i settori finanziari, ha stigmatizzato le società calcistiche (un errore la quotazione) e ha lanciato l’allarme per le piccole e medie imprese strangolate dalle restrizioni del credito.

C’è da chiedersi, dove si fosse nascosto, il fustigatore, nelle scorse settimane – se non vogliamo tornare indietro a casi più antichi e clamorosi -, quando sono stati manipolati, con la complicità della Consob, i corsi di borsa in occasione dell’aumento di capitale di SEAT, Pirelli RE e Tiscali, a danno degli azionisti di minoranza e del parco buoi.

Le grida poi sul credit crunch che starebbe affossando la piccola impresa hanno un qualcosa di surreale. Ma in questo Cardia è in buona compagnia: il tiro al banchiere sembra diventato lo sport nazionale in cui si cimentano tutti, dal governo alla Marcegaglia.

Per una volta fatemi però spezzare una lancia a difesa dei banditi che, alle prese con un incremento esponenziale di incagli e sofferenze che fanno traballare i loro bilanci, non allentano i cordoni della borsa. Come pretendere che tirino fuori i soldi senza garanzie con questi chiari di luna?

Diciamola tutta. Le banche avranno le loro colpe e saranno pure arretrate, ma il governo quali politiche ha messo in campo per stimolare la ripresa e cosa ha messo in concreto a sostegno delle piccole e medie imprese? Nulla. La realtà è che si cercano sempre alibi e capri espiatori dietro i quali nascondersi: e ora chi meglio delle banche può prestarsi a vestire i panni del colpevole?

(Grafico tratto dall’edizione cartacea di Repubblica del 10-07-2009)

La ripresa che non verrà

Robert Reich, economista della University of California a Berkeley, già Ministro del Lavoro durante il primo mandato Clinton, non vede una ripresa all’orizzonte nè crede che potremo mai tornare ai precedenti livelli di benessere. Occorre una nuova economia per uscire dalla crisi.

I cosiddetti “germogli verdi” della ripresa si stanno incenerendo al cocente sole dell’estate. Di fatto tutto il dibattito sul quando e come inizierà una ripresa è mal formulata. Da una parte ci sono i sostenitori della crisi a forma di V che guardano indietro alle precedenti recessioni e concludono più rapidamente scende un’economia e più rapidamente essa torna in carreggiata. E poichè questa economia è precipitata repentinamente, si aspettano che torni in vita rapidamente l’anno prossimo. Da qui la forma a V.

Sfortunatamente, i sostenitori della crisi a forma di V guardano indietro alle recessioni sbagliate. Focalizzatevi su quelle che sono iniziate con l’esplosione di una gigantesca bolla speculativa e vedrete solo lente riprese. La ragione è che il valore degli asset quando toccano il fondo sono così bassi che la fiducia degli investitori recupera solo gradualmente.

E’ qui che entrano in gioco i più lucidi sostenitori della forma a U che prevedono un recupero più graduale, in quanto gli investitori tornano più lentamente con prudenza nel mercato.

Personalmente non sto con nessuna delle due fazioni. In una recessione profonda come questa, la ripresa non dipende dagli investitori. Dipende dai consumatori che, oltre tutto, rappresentano il 70% dell’economia americana. E questa volta i consumatori sono stati colpiti davvero duramente. Finchè i consumatori non ricominciano a spendere, vi potete dimenticare qualsiasi ripresa, a forma di V o U che sia.

Il problema è che i consumatori non riprenderanno a spendere finchè non avranno soldi in tasca e non si sentiranno ragionevolmente tranquilli. Ma ora non hanno denaro, ed è difficile vedere da dove potrà venire. Non possono indebitarsi. Le loro case valgono una frazione di quanto valevano in precedenza, perciò dite addio a mutui e rifinanziamenti. Uno su dieci proprietari di case è sott’acqua — avendo debiti sulla casa per un valore superiore a quello della casa. La disoccupazione continua a salire, e il numero delle ore lavorate continua a diminuire. Quelli che possono risparmiano. Quelli che non possono resistono, come è inevitabile.

Alla fine i consumatori cambieranno le loro auto e gli elettrodomestici usurati, ma una ripresa non può basarsi sul ricambio. Non aspettatevi molti più commerci senza tanti consumatori desiderosi di nuovi prodotti. E non contate sulle esportazioni. L’economia globale si stà contraendo.

La mia previsione, allora? Non una V, non una U. Ma una X. Questa economia non riesce a tornare in carreggiata perché la strada sulla quale siamo stati per anni — caratterizzata da salari medi piatti o in diminuzione, debito dei consumatori montante, e crescente insicurezza, per non parlare dell’aumento di anidride carbonica nell’atmosfera — semplicemente non può più essere percorsa.

La X segna una strada nuova di zecca — una nuova economia. A cosa assomiglierà? Nessuno lo sa. Tutto quello che sappiamo è che l’attuale economia non riesce a “recuperare” perché non può tornare al punto in cui era prima di schiantarsi. Perciò invece di domandarci quando inizierà la ripresa, dovremmo chiederci quando e come inizierà la nuova economia.

Chi darà la triste notizia al nostro premier e al biblico Tremonti?

Stimoli e panico da inflazione

Si prepara un’aspra battaglia tra gli economisti (molti) contrari al secondo piano di stimoli fiscali preannunciato dall’amministrazione Obama e i favorevoli (pochi) ad ulteriori stimoli all’economia. Tra questi ultimi non è un mistero che il premio Nobel Paul Krugman a suo tempo aveva detto che i 700 miliardi di dollari dello stimulus bill erano pochi ed arrivavano tardi per scongiurare una recessione che acquista sempre più le forme e le caratteristiche della lost decade giapponese.

Secondo i primi, preoccupati per la crescita del debito pubblico e una ripresa dell’inflazione, bisognerebbe aspettare ancora che il piano di aiuti già varato dispieghi completamente i suoi effetti e danno per scontato che il tasso di disoccupazione si fermerà nel giugno del 2010 al 10% per poi scendere al 9.5% entro la fine dell’anno.

Per i secondi, Krugman in testa, è illusorio pensare che il tasso di disoccupazione non sfondi già dai prossimi mesi il 10% in quanto gli stimoli fiscali dispiegano il loro effetto su un lasso più lungo di tempo e il rischio è che la situazione si avviti nella spirale disoccupazione – calo dei consumi e della produzione – disoccupazione andando fuori controllo e aggravando la recessione. Per Krugman il rischio è la deflazione e non l’inflazione. Siamo nella trappola della liquidità.

Nel frattempo, polemizzando con chi vede segnali d’inflazione in ogni dato e grida “al lupo al lupo”, il nostro premio Nobel affila le armi e controbatte colpo su colpo. In questo caso a chi ha visto nel rialzo dei tassi a lungo termine di qualche settimana fa un’aspettativa dell’allargamento del deficit pubblico e dell’inflazione.

Over the course of the spring there was a substantial rise in long-term interest rates; it was fed partly by talk of green shoots, but also, I suspect, by all the yelling about deficits and inflation. And, of course, the rise in rates was itself taken as evidence that inflation fears etc. were justified.

But the panic seems to be subsiding. Rates are still well above their post-Lehman lows, when credit markets were completely frozen and everyone was piling into govt. debt. But they’re low by historical standards, and not giving much ammunition to the worriers these days.

Sì, nel corso della primavera c’è stata una consistente crescita del tasso d’interesse a lungo termine; in parte dovuta ai discorsi della Fed sui germogli verdi, ma anche, sospetta Krugman, agli allarmi sul debito e l’inflazione. E naturalmente l’aumento dei tassi è stato visto di per se stesso come una prova che la paura dell’inflazione era giustificata.

Ma il panico sembra scemare. I tassi sono ben al di sopra dei minimi toccati dopo il fallimento Lehman, quando il mercato del credito rimase completamente congelato e tutti accumulavano denaro pubblico. Tuttavia (i tassi) rimangono al di sotto degli standard storici e in questi giorni non forniscono molte munizioni ai “preoccupatori” di professione.

Update. Stamattina devo aver azzeccato l’argomento perchè vedo che lo stesso Krugman interviene sul fatto che la maggior parte degli analisti economici che fanno previsioni sono contrari a nuovi stimoli. La ragione, secondo Krugman non è che questi economisti vedono una ripresa dell’economia, anzi descrivono una situazione desolante. Non dicono che tutto è OK, non dicono che non sarebbero necessari altri stimoli, dicono solamente che a loro non piacciono gli stimoli. Non c’è da sorprendersi, secondo Krugman: sono economisti che si occupano di affari e in genere anche conservatori.

Gira il mondo gira

Mentre procede, a nostre spese, l’inutile villeggiatura dei grandi della terra in quel di Coppito (anche Gheddafi si è attendato nella caserma), Berlusconi con il fido Vespa finiscono, loro malgrado – ma come poteva essere diversamente per personaggi le cui gesta rivaleggiano con quelle di Gianni e Pinotto -, nel bel mezzo di un increscioso episodio di spionaggio (articolo per gli abbonati).

Ma il mondo, come dice la vecchia canzone, non si ferma e continua a girare come sempre. Anche per la cosiddetta stampa libera che, almeno per ora, non da conto di quella che dovrebbe essere una notizia e che solo il Financial Times riporta. (Update: Repubblica oggi pomeriggio ha ripreso l’articolo del F.T.)

Se non altro i magnifici 8, dopo essersi accordati (forse) su un dimezzamento delle emissioni di CO2 per il 2050 (quando loro non ci saranno più e probabilmente nemmeno il petrolio e le industrie inquinanti, per cui meglio non darsi obbiettivi intermedi e più ravvicinati) hanno trovato l’unanimità sul giudizio della crisi da dare ai mercati in trepidante attesa della Verità: il peggio forse è passato ma rimangono in piedi grandi rischi che potrebbero ritardare la ripresa. Con il che anche il nostro premier si è iscritto al club dei menagrami.

Già, i verdi germogli non hanno dato i fiori e i frutti sperati, ma sono ancora sufficienti, nonostante tutti i dati macroeconomici comunque negativi – anche se alcuni rivisti in rialzo rispetto alle previsioni -, a tenere artificialmente in vita le borse, almeno finchè non saranno finite le ricapitalizzazioni dei grandi gruppi finanziari e industriali. Quando il barile sarà raschiato fino in fondo e il parco buoi sarà al completo la bolla potrà esplodere tranquillamente, si fa per dire, perchè tanto ce ne sarà pronta un’altra, magari quella alimentata dal debito pubblico.

Così di bolla in bolla si rinvia il problema, non si affrontano i nodi cruciali di questa crisi, si rimanda ai prossimi mesi, ai prossimi anni, alle prossime tempeste finchè non arriverà quella che spazzerà via tutto. Cresce la disoccupazione, calano i consumi, a sua volta continua a diminuire la produzione e con questa anche i salari e i posti di lavoro, in un circolo vizioso che si autoalimenta all’infinito e potrebbe essere spezzato solo attraverso una redistribuzione della ricchezza. Ma chi ha il coraggio di aprire quella pentola a pressione?

La Verità è figlia del tempo così come questa crisi è figlia del mercato immobiliare. E qui le cose vanno di male in peggio e le banche si trovano a dover affrontare nuove e sempre più pesanti problematiche. Il Wall Street Journal (anche questo per gli abbonati) si accorge ora che il mercato immobiliare americano sta fronteggiando una nuova pressione al ribasso dovuta al fatto che i detentori di bond emessi sui mutui subprime stanno inondando il mercato di case a prezzi molto più bassi di quanto le banche siano disponibili a vendere.

While nationwide figures are scarce, a review of thousands of foreclosures in the Atlanta area shows that trusts managing pools of securitized mortgages sold six times as many properties as banks during the six months ended March 31. And homes dumped by subprime bondholders sold for thousands of dollars less on average than bank-owned properties, the data show.

Experts say this is a bad omen for residential real-estate prices and homeowners trying to sell or refinance, because the fire sales, many to cover soured subprime loans, put downward pressure on the value of nearby homes. All of this undermines federal efforts to stabilize the housing market and revive the broader economy.

Mentre i dati a livello nazionale sono scarsi, sappiamo invece che ad Atlanta migliaia di procedure di vendite all’incanto mostrano che pool di società di cartolarizzazione dei mutui hanno venduto nei sei mesi precedenti fino alla fine di marzo almeno 6 volte tanto rispetto a quanto venduto dalle banche. E le case sono state vendute sottocosto dai possessori di bond sui mutui subprime per migliaia di dollari in media di meno rispetto a quelle di proprietà delle banche.

I soliti esperti, che accorrono sempre quando non c’è bisogno delle loro spiegazioni, dicono che questo è un brutto segno per i prezzi del mercato immobiliare residenziale e per i proprietari di case che cercano di vendere o di rifinanziare i mutui, in quanto le vendite all’incanto, molte delle quali fatte per coprire le perdite sui mutui, fanno crollare i prezzi delle case vicine. Tutto ciò, chiosa la bibbia di Wall Street, minaccia di rendere vani gli sforzi della Federal Reserve di stabilizzare il mercato immobiliare e di far riprendere più in generale l’economia.

Già, datemi una leva e vi solleverò il mondo. Una leva di debiti per un mondo di debiti.

No, il peggio deve ancora arrivare

Annunciati ieri dai dati del declino dell’occupazione nel settore privato sono arrivati oggi quelli dell’occupazione forniti dall’Agenzia federale del lavoro, che hanno gettato nello sconforto coloro che vedono germogli verdi dappertutto e ovviamente le borse.

Le nuove richieste di sussidi di disoccupazione sono calate a 614mila unità negli Stati Uniti, ma meno delle attese che vedevano una discesa a 605mila unità.

Cattive notizie anche dal rapporto sul mercato del lavoro di giugno, con un tasso di disoccupazione, che pur non essendosi spinto al 9,6% messo in conto dagli operatori finanziari, è arrivato al 9,5%, il livello più alto degli ultimi 25 anni.

Ancor più deludente l’indicazione di nuovi posti di lavoro, visto che il mese scorso ne sono stati persi 467mila, ben oltre i 375mila previsti dagli analisti. Un dato che segnala un peggioramento rispetto alla lettura di maggio, rivista al rialzo da -345mila a -322mila unità.

L’economia a stelle e strisce ha perso finora 6 milioni e mezzo di posti di lavoro da quando è partita la recessione, nel dicembre del 2007. Particolarmente colpiti il settore manifatturiero, quello dei servizi professionali e delle costruzioni.

Notizie che fanno il paio con quelle di ieri sul settore immobiliare che vede una lieve crescita delle vendite di case esistenti (ma sappiamo già che un’ampia percentuale è rappresentata da vendite all’asta spesso a prezzi irrisori), accompagnata dalla mancata ripresa nelle vendite delle nuove che, a sua volta, spiega bene l’ennesimo calo dello 0,9 per cento della spesa per costruzioni e il vero e proprio crollo delle richieste di mutui di rifinanziamento, scesi del 30 per cento.

Un mixer di informazioni che confermano che la strada verso la ripresa economica è ancora lunga e il peggio deve ancora arrivare. Non ci sarà ripresa a livello mondiale senza ripresa del mercato immobiliare americano e fintantochè la disoccupazione continuerà a crescere. Hanno una bella faccia tosta i nostri governanti a ripetere la formula esorcistica “il peggio è alle nostre spalle” e a minacciare l’informazione rea di deprimere i consumatori dicendo loro la verità.

A ricordarcelo nel giorno in cui l’Istat pubblica i disastrosi dati dei nostri conti pubblici, è anche l’Economist che dedica un articolo all’Italia in cui si evidenzia che l’insistenza con cui Berlusconi continua a proclamare che nel nostro Paese la recessione non sarà né così severa né così prolungata come in qualunque altro paese, potrebbe rivelarsi un boomerang.

Berlusconi – scrive l’Economist – si trova ad affrontare molti scandali in casa, ma il più grande è il suo rifiuto di accettare la portata delle difficoltà economiche dell’Italia che evidenzia la contraddizione tra le affermazioni del premier e la realtà economica. Se il piano è di compensare la perdita di esportazioni fregando i consumatori italiani facendoli spendere di più, è un piano rischioso, sia per il governo che per il Paese, afferma l’Economist, puntualizzando che Berlusconi “ha già un problema di credibilità in casa riguardo la propria vita privata”.

La nozione che l’Italia, che ha alle spalle 20 anni di “under performance”, eviterà l’intero impatto della recessione è fantasiosa. Inoltre insistendo che non c’è nulla che non va – conclude il settimanale economico – Berlusconi e Tremonti si stanno anche lasciando scappare l’opportunità di cominciare quelle riforme che non solo farebbero correre la ripresa dell’economia, ma migliorerebbero realmente la produttività dell’Italia e le finanze pubbliche.

Parole equilibrate che in un paese normale dovrebbero far riflettere ma che in una nazione trasformata in un immenso Bagaglino a cielo aperto dove un banchiere le cui capacità sono universalmente riconosciute viene bollato come un pericoloso disfattista e qualsiasi voce fuori dal coro viene iscritta d’ufficio a qualche quotidiano complotto della sinistra, tra balletti di veline ed escort, incapperanno sicuramente nell’anatema del capocomico e liquidate come spazzatura comunista.

Scriveva Nassim Nicholas Taleb in un recente articolo (vedi etichette) che a gente che guida bendata un autobus scolastico e l’ha fracassato non dovrebbe mai essere dato un nuovo autobus. Noi non solo gliene abbiamo dato un altro ma ad ogni incidente lo premiamo aggiungendo punti alla patente. Come potremo mai evitare la catastrofe?

Acqua calda

Il mistero, come in tutti i complotti che si rispettano, si infittisce (vedi qui, prima pagina a firma Dottor Jekill, seconda a firma Mister Hide). Qualcuno parli e confessi chi c’è dietro la congiura internazionale ordita contro il nostro premier, se la perfida Albione, la Massoneria, la concorrenza (Murdoch), Obama, Scalfari, baffino, la compagnia delle Opere, Soros, quelli del Britannia o il Club Méditerranée (Ahmadinejad sembra avere le idee più chiare a proposito di complotti) così da poter accorrere tutti alla chiamata alle armi del nostro…

…lasciate stare le confessioni estorte e pagate di prostitute più o meno dichiarate e preoccupatevi seriamente per questo nuovo tradimento della sovranità popolare in atto. È un altro 1992, occorre resistere…

Intanto il Financial Times, forse a conferma dell’infimo livello a cui il non più autorevole quotidiano economico è sceso mettendo nel mirino il lider maximo di Porto Rotondo, ospita un articolo di quello che è stato uno dei maggiori responsabili del collasso finanziario globale, l’ex presidente della Fed, Alan Greenspan, il quale ci rivela che la crescita ripartirà quando i prezzi delle case si stabilizzeranno. Grazie Alan, cosa faremmo senza di te?

Non vedo, non sento, non parlo

Mentre le borse accolgono festeggiando euforiche il dato del Pil americano nel primo trimestre rivisto a -5,5% invece che al previsto -5,7% (cosa ci sia da festeggiare lo sanno solo gli inguaribili ottimisti), oltretutto con i sussidi di disoccupazione che a giugno raggiungono le 627mila richieste (un incremento di 15mila unità invece dell’atteso declino di 3mila), il Presidente della Fed, Ben Bernanke, compare sul banco degli accusati davanti alla commissione del Congresso che sta indagando sulla fusione tra Bank of America e Merrill Lynch.

Il caso è nato da un’inchiesta – di cui mi sono già ampiamente occupato (qui e qui) – aperta dal procuratore generale di New York, Andy Cuomo, secondo il quale il famigerato duo Bernanke-Paulson fece pressione sul Presidente e CEO di Bank of America, Ken Lewis, perchè non rivelasse le crescenti perdite riscontrate nel corso dell’operazione di acquisizione della Merrill Lynch.

Rendere note le perdite di Merril Lynch, che nel quarto trimestre del 2008 ne totalizzò per 15,84 miliardi, avrebbe potuto dare agli azionisti di BofA l’opportunità di bloccare l’operazione e provocare il fallimento di Merrill.

“Non è qualcosa che ogni azionista avrebbe voluto sapere?” fu chiesto a Lewis da un funzionario della Procura. “Non potei” rispose il banchiere, affermando che furono Bernanke e Paulson a dirgli che non dovevano esserci fughe di notizie e che l’operazione doveva essere conclusa ad ogni costo, altrimenti ci sarebbe stato “un grande rischio per il sistema finanziario”.

In realtà, sempre secondo le prove in mano a Cuomo, lo scorso 21 dicembre Paulson disse a Lewis che il governo «avrebbe o avrebbe potuto» rimpiazzare i vertici della banca in caso di annullamento dell’operazione. Qualcosa più di un patriottico richiamo alla salvezza del sistema finanziario.

Oggi Bernanke, come qualsiasi banchiere centrale che si rispetti (chi non ricorda l’audizione del nostro Antonio Fazio davanti al Comitato Interministeriale per il Credito e Risparmio sul caso dei furbetti del quartierino?), ha smentito tutto, in particolare di aver “minacciato” il Ceo di BofA, Kenneth Lewis, perché procedesse come da accordi con l’acquisto della casa di brokeraggio. “Non sono stati posti alcuni limiti alle informazioni che BofA poteva rendere pubblici”, ha sostenuto Bernanke. “La responsabilità per l’informazione al pubblico è stata lasciata in toto a BofA”.

Ma l’arringa di Bernanke non si è fermata qui. Riprendiamo da Milano Finanza:

[Bernanke] ha negato di aver fatto pressioni su BofA per trattenere la banca dal fornire informazioni negative su Merrill Lynch. “Nè io, nè altri membri della Fed”, ha proseguito, “abbiamo mai ordinato, istruito, o consigliato Bank of America per impedirle di divulgare pubblicamente qualsiasi informazione riguardante Merrill Lynch”.

Nei giorni scorsi i repubblicani membri della commissione hanno diffuso delle e-mail, scritte da alti esponenti della Fed, dalle quali è emerso che la Banca centrale ha omesso di rendere pubbliche le sue posizioni sul caso e, secondo il repubblicano Issa, Bernanke avrebbe minacciato in “modo inappropriato” di silurare i vertici di BofA, se la banca si fosse tirata indietro dalla fusione con Merrill Lynch.

Ripercorrendo le tappe dell’intera vicenda, Bernanke ha ricordato come il 17 di dicembre la dirigenza di Bank of America avesse preso in considerazione l’idea di non procedere con l’acquisto di Merrill Lynch alla luce dei pesanti buchi che stavano emergendo nei suoi bilanci. “Questa informazione ha portato a una serie di incontri e discussioni tra Bank of America, le agenzie di controllo e il Tesoro”, ha deto Bernanke.

Durante queste conversazioni, “Kenneth Lewis ci informò che Bank of America stava considerando la possibilità di invocare la clausola nota come Material Adverse Event, o Mac, per rescindere il contratto di acquisizione. In risposta a Bank of America, io manifestai la mia preoccupazione che invocare la clausola Mac avrebbe comportato non solo grossi rischi per il sistema finanziario nel suo complesso, ma anche per Bank of America stessa, e questo per tre ragioni”.

La prima ragione indicata è l’incertezza provocata da un eventuale fallimento dell’operazione avrebbe scatenato una crisi di sistema ancora più grave che avrebbe potuto destabilizzare la stessa Bank of America oltre che ovviamente Merrill Lynch. In secondo luogo, invocare la clausola Mac dopo tre mesi di due diligence e di dichiarazioni in cui i vertici di Bofa si erano espressi sui vantaggi dell’integrazione, avrebbe generato dubbi nei mercati sulla capacità del gruppo di procedere a operazioni di rilievo.

In terzo luogo “sulla base delle analisi legali del nostro staff, noi ritenevamo che fosse alquanto improbabile che Bank of America potesse invocare con successo la clausola Mac e questo l’avrebbe esposta a pesanti penali”. La tesi di Bernanke è dunque di aver esercitato pressioni, nell’ambito della legittimità, ma solo per favorire i migliori interessi di Bank of America in primo luogo e dell’intero sistema finanziario in ultima istanza.

La decisione di procedure con la fusione è rimasta giustamente nelle mani del board di Bank of America e loro, tuona il numero uno della Fed, avevano l’obbligo di compiere le scelte ritenute nel migliore interesse dei loro azionisti e della loro azienda. “Personalmente non ho detto alla dirigenza di Bank of America che la Federal Reserve avrebbe intrapreso azioni con il board o il management se avessero deciso di procedere invocando la clausola Mac”.

In particolare, si è difeso Bernanke, “non ho dato mandato a nessuno di far sapere a Bank of America che la Federal sarebbe intervenuta se posta di fronte a queste circostanze. Ho ritenuto, insieme ad altri, che invocare la clausola Mac in questo caso avrebbe comportato rischi significativi per Bank of America, oltre che per Merrill Lynch e per l’intero sistema finanziario, è questa la preoccupazione che ho espresso a Lewis e ai suoi colleghi”.

Sappiamo come andò a finire Antonio Fazio con il gioco delle tre scimmiette. Oggi tocca al suo omologo a stelle e strisce? Non sarà certo un caso che in molti blog americani si parli ormai sempre più apertamente di una sua sostituzione. Lasciatemi però esprimere qualche perplessità sul nome che si sussurra come suo sostituto. Quello della volpe del premiato duo Geithner-Summers. Chissà se anche gli americani hanno qualcosa di simile al nostro detto “finire dalla padella nella brace”?

Lezioni di storia (aggiornamento)

Vi ripropongo il post del 15 giugno ampliato (vedi in fondo) con la traduzione di altri stralci dell’intervista a Paul Krugman pubblicata nei giorni scorsi sul Guardian a firma di Will Hutton e nella quale il premio Nobel per l’economia getta un interessante sguardo anche sull’Europa.

Mercato Libero segnala oggi un’intervista sul Guardian a Paul Krugman. Da non perdere perchè, come sempre, il premio Nobel per l’economia, con la sua capacità di smontare i luoghi comuni, ci offre una visione non convenzionale e non “embedded” della situazione e delle prospettive della crisi.

Come quando, condendo l’apparentemente arida materia con un pò di ironia, che non guasta mai, si beffa dello stato confusionale in cui versano i repubblicani che attaccano l’amministrazione Obama per le indebite pressioni del Tesoro su Bank of America perchè concludesse l’acquisizione della ormai fallita Merrill Lynch, dimenticando che il misfatto avvenne sotto Bush ed ad opera del suo ministro Paulson.

Ma tant’è, chi non ricorda la favola del lupo che cercava ogni pretesto, pur di giustificare la sua intenzione di fare pranzo a base d’agnello? Ecco allora i nostri eroi vetero liberisti parlare di fallimento per il fatto che dopo quattro mesi di cura Obama il piano di stimoli fiscali non abbia ancora dato i suoi frutti, giacchè la disoccupazione stà ancora crescendo.

Un gioco da ragazzi per Paul Krugman, che pure non è stato tenero nemmeno con Obama e non gliel’ha di certo mandata a dire, dare una bella lezione di storia a questi quattro dinosauri citando proprio uno dei loro padri fondatori. A quanto pare se Obama non ha la bacchetta magica nemmeno il presidente Reagan la combinò poi tanto giusta se il tasso di disoccupazione continuò a salire per altri due anni dopo il via del suo programma di tagli fiscali!

Ma torniamo all’intervista. Il pensiero che tormenta Krugman, sono mesi ormai che continua a ripeterlo, è che corriamo il rischio di non uscire più da questa recessione, chiamando a sostegno dei suoi timori il parallelo con il “decennio perduto” del Giappone. L’intervistatore gli chiede da dove nasca il suo pessimismo: in fondo la situazione negli Stati Uniti e Gran Bretagna non è la stessa determinatasi in Giappone nei primi anni ’90. Sentite Krugman come argomenta il suo allarme che quello che è accaduto in Giappone possa accadere al mondo intero.

The thing about Japan, as with all of these cases, is how much people claim to know what happened, without having any evidence. What we do know is that recessions normally end everywhere because the monetary authority cuts interest rates a lot, and that gets things moving. And what we know in Japan was that eventually they cut their interest rates to zero and that wasn’t enough. And, so far, although we made the cuts faster than they did and cut them all the way to zero, it isn’t enough. We’ve hit that lower bound the same as they did. Now, everything after that is more or less speculation.

For example, were the problems with the Japanese banks the core problem? There are some stories about credit rationing, but they are not overwhelming. Certainly, when we look at the Japanese recovery, there was not a great surge of business investment. There was primarily a surge of exports. But was fixing the banks central to export growth?

In their case, the problems had a lot to do with demography. That made them a natural capital exporter, from older savers, and also made it harder for them to have enough demand. They also had one hell of a bubble in the 1980s and the wreckage left behind by that bubble – in their case a highly leveraged corporate sector – was and is a drag on the economy.

The size of the shock to our systems is going to be much bigger than what happened to Japan in the 1990s. They never had a freefall in their economy – a period when GDP declined by 3%, 4%. It is by no means clear that the underlying differences in the structure of the situation are significant. What we do know is that the zero bound is real. We know that there are situations in which ordinary monetary policy loses all traction. And we know that we’re in one now.

Già, spesso la gente parla delle cose senza conoscerle. Tutto quello che sappiamo è che in teoria le recessioni hanno fine quando le autorità tagliano di molto i tassi d’interesse, e basta questo per rimettere in moto le cose. Dal Giappone abbiamo imparato che questo non è stato sufficiente. Finora abbiamo tagliato i tassi più velocemente che in Giappone e fin quasi allo zero, e non è stato abbastanza. Ogni cosa avvenuta successivamente, quello che sta accadendo ora, è più o meno speculazione.

La misura dello shock cui è sottoposto il nostro sistema sta diventando molto più grande di quello che colpì il Giappone negli anni ’90. Loro non hanno avuto mai un’economia in caduta libera, un periodo in cui il Prodotto interno lordo è crollato del 3 o 4 per cento. Che ci siano delle differenze nei sistemi non è significativo. Quel che sappiamo è che la crescita zero è reale. Sappiamo che ci sono situazioni in cui le politiche monetarie perdono tutta la loro forza di trascinamento. Sappiamo che ci troviamo in una di queste situazioni.

E i segnali di ripresa? Krugman spera di sbagliarsi ma la domanda a cui rispondere è: da dove pensiamo venga questa ripresa? Non è facile dirlo se guardiamo a questi due ultimi anni nel loro complesso.

Who knows if the stockmarket makes sense or not? It was pricing in the possibility of an apocalypse a few months ago. That possibility seems to have receded, so it makes sense for the markets to come up, but that’s not saying that the economy is going to be great. If you do the comparison not with where they were three months ago, but where they were two years ago, then the markets still seem awfully depressed.

Chissà se i mercati azionari hanno o meno un senso? Pochi mesi fa sembrava l’apocalisse e questa possibilità sembra ora scongiurata, ma non c’è nulla che confermi che l’economia stia tornando ai livelli precedenti. Se comparate i listini azionari non con dove erano tre mesi fa, ma con due anni fa, allora i mercati sembrano ancora terribilmente depressi.

In conclusione, cosa vede dunque Paul Krugman dietro l’angolo? La “Nipponizzazione” dell’economia mondiale con qualche caso di “Argentinaficazione”, ovvero grappoli di paesi in default. Comunque non fermatevi qui, tutta l’intervista merita un’attenta lettura.

Update
Will Hutton. Lei sostiene che quel che è accaduto in Giappone potrebbe ripetersi in Usa e Regno Unito o, forse, per l’intera economia mondiale. Ricordiamo che il pil giapponese, quest’anno, sarà pari a quello del 1992: 17 anni perduti, insomma.

Paul Krugman. Sì, non credo che il pericolo si sia allontanato troppo. Certo si è ridotto il pericolo di una Grande depressione. Ma nel primo anno la crisi è stata assai peggiore che negli anni Novanta in Giappone.

W.H. Ma qual è la ragione di tanto pessimismo? Uno potrebbe risponderle: caro Krugman, il Giappone è un caso a parte. È un’economia votata all’export con una moneta molto sopravvalutata. Soprattutto, la risposta dei politici è sempre stata in ritardo, cosa che non è avvenuta a Londra o negli Usa.

P.K. La realtà è che in Giappone si è fatto quel che si è soliti fare di fronte a una recessione: tagliare i tassi fino a quota zero, ma non è stato sufficiente a far ripartire l’economia. E da noi, anche se siamo stati più tempestivi nel taglio, non è stato comunque sufficiente. Questa è l’essenza del problema. Tutto il resto è secondario. Ci sono situazioni in cui la politica monetaria tradizionale perde efficacia. E noi sappiamo che ne stiamo attraversando una.

W.H. Ma un ottimista potrebbe obiettare che ci sono quei segnali di ripresa che lei si rifiuta di vedere. Le Borse hanno recuperato un buon 25%. Il mercato immobiliare sembra aver toccato i fondo, la fiducia delle imprese è in risalita.

P.K. Ci sono segnali di assestamento, piuttosto che di ripresa. Le Borse, pochi mesi fa, ipotizzavano l’Apocalisse. Ora il rischio sembra superato, e i mercati azionari ne hanno preso atto. Ma non ci stanno segnalando che l’economia viaggia verso la ripresa. Non vanno confrontati i prezzi attuali con tre mesi fa. Se li paragoniamo a quelli di due anni fa, abbiamo la misura dello stato attuale di depressione.

W.H. Ci sono i problemi dell’indebitamento degli Stati, ma anche quelli connessi alle disponibilità economiche dei consumatori.

P.K. La crisi immobiliare e la caduta delle azioni hanno senz’altro impoverito le famiglie. Ed è probabile che i consumatori, carichi di debiti, incontrino difficoltà a spendere. La realtà è che la teoria economica ha studiato gli effetti del deficit nei Paesi del Terzo Mondo. Ma non abbiamo mai preso in considerazione l’ipotesi che questo si potesse verificare nei Paesi forti.

W.H. C’è un rischio Argentina o Malaysia fine anni Novanta…

P.K. Nel momento peggiore abbiamo attraversato una fase di «giapponesizzazione» con un un pizzico di «argentinizzazione». Ora abbiamo superato quel rischio. Ma la «giapponesizzazione» rimane.

W.H. Qual è il cuore del problema Giappone, 17 anni dopo lo scoppio della crisi?

P.K. È molto difficile creare abbastanza domanda interna, e così riequilibrare i flussi della bilancia commerciale, in un Paese con una realtà demografica negativa.

W.H. Dunque, il problema della «giapponesizzazione» è un mix di squilibri commerciali uniti all’invecchiamento.

P.K. Sì, ma non vale per gli Stati Uniti. Semmai è il caso di Germania e Italia.

W.H. Confesso che la tesi della «giapponesizzazione» a livello globale non mi convince granché. Ma credo che la tesi valga per la Germania e, per questa via, cominci a contagiare l’intera economia mondiale.

P.K. Il mercato interno tedesco è del tutto inadeguato. Il benessere della Germania, nei primi sette anni del secolo, è stato legata solo a un gigantesco surplus della bilancia commerciale. Com’è possibile che la Germania, che non ha subito la bolla immobiliare, abbia patito la peggior discesa del pil tra le grandi economie? La risposta è che loro esportavano in Paesi dove maturava la Bolla. Scoppiata questa, la Germania ha perso i clienti. È Berlino il problema vero su scala globale.

W.H. In cima al dossier c’è poi una possibile, devastante, crisi bancaria. Il Fondo Monetario teme che la Germania abbia almeno 500 miliardi di sofferenze non emerse. Le banche tedesche hanno mille miliardi di dollari, se non di più, investiti in cdo che possono essere assorbiti solo congelando le perdite. Noi inglesi abbiamo avuto Rbs, voi Americani Citigroup. La Germania ha perduto sei punti di pil senza che la crisi bancaria abbia toccato il fondo.

P.K. Questo è il versante finanziario della crisi. Certo, noi partiamo dall’ipotesi che la crisi sia essenzialmente finanziaria. Ma non è detto che sia vero. È vero che Lehman è stato il campanello d’allarme. Ma il crollo dell’immobiliare era precedente. La caduta del business è in buona parte dovuta all’eccesso di capacità produttiva, a sua volta provocato dal calo dei consumi e del crollo dell’immobiliare. Ristabilire la fiducia nella finanza è una condizione necessaria. Ma non sufficiente.

W.H. È un quadro desolante…

P.K. Sì, ed è anche per questo che sono così depresso.

W.H. Lei sostiene che siamo al 12esimo mese di una depressione destinata a durare 36 mesi, sebbene in forma meno grave. È una prospettiva scioccante.

P.K. Nella recessione del 2001 ci sono voluti 30 mesi prima che ripartisse il mercato del lavoro.

W.H. È ancora convinto che la strategia migliore passi dagli stimoli della politica fiscale?

P.K. Sì, è lo strumento migliore per frenare la recessione. È opinione comune che gli investimenti giapponesi in infrastrutture siano stati inefficaci. Io penso, al contrario, che hanno evitato il collasso. Obama ha messo in cantiere uno stimolo di poco inferiore al 5% del pil ma, in realtà, si tratta di un 4% spalmato in due anni e mezzo. Basta? Sono convinto che presto arriverà una seconda manovra di stimolo.

W.H. E poi?

P.K. Sotto con le regole della finanza. Bisogna imbrigliare il mostro. L’eccessiva crescita della leva nel settore privato è quel che ci ha resi così vulnerabili.

W.H. Più fisco, meno finanza. Così cambia la via americana al capitalismo.

P.K. Non sono così cosmico. Ma è vero che Gordon Gekko è arrivato tra noi grazie alla finanziarizzazione. Io penso che abbiamo bisogno di un po’ di welfare in più e anche di un po’ di socialdemocrazia. E di sindacato.

W.H. Chiudiamo con Obama. Lei lo ha molto criticato in passato.

P.K. Sono sempre più soddisfatto. Chiedevo uno stimolo fiscale più forte, penso che lo farà. Chiedevo più aggressività verso le banche: vedremo se si dovrà riprender la battaglia. Ma la riforma della sanità è buona, come la battaglia sul clima. Io, che ero scettico, comincio a sperare nel New Deal. Obama ha una grande personalità. Ed è un tale sollievo avere finalmente alla Casa Bianca uno che merita il tuo rispetto.